第一篇：基础设施市场化运作与BOT投融资模式在中国的变异适用及应注意.

基础设施市场化运作与BOT投融资模式在中国的变异适用及应注意的法律问题

本文针对我国庞大的基础设施投资的市场化运作的实践,从实务角度对我国基础设施建设的投融资的理论和实例的结合,作了深入浅出的阐述,并论证了在该领域加大法的参与的重要性,值得一读。

众所周知,由于对国民经济有重大影响的机场、桥梁、隧道、高速公路、污水处理厂等大型基础设施投资大、周期长、风险高以及在国民经济发展中的重要地位,在我国其投资主体历来由各级政府承担,其投资方式也一直是政府直接投资。但是,近年来,我国基础设施投资模式出现市场化运作的新情况、新特色,并且出现企业资本甚至私人资本的BOT投资模式在中国变异适用的倾向,值得理论界予以高度重视。本文所说的基础设施市场化运作,是指在涉及公众利益的公共设施的建设中,由各类法人或私人等非政府的投资主体,以市场方式并服从市场规律进行投资建设的操作方式。研究基础设施市场化运作以及在投资模式方面对BOT方式的变异适用,在我国当前涉及数万亿元基础设施投资的有效控制和安全运作,具有重要的实践意义;同时,相对于传统的政府投资的单一模式,采用国际通用的BOT方式并结合我国具体实践变异适用的规范运作,以及研究其规范运作应当注意的有关法律问题,同样具有重要的现实意义。

一、基础设施市场化运作及其基本特点

今年4月2日,浙江省和上海市的主流媒体均报道:浙江和上海参与国际经济竞争共同作出重大战略决策,为合作开发浙江洋山深水港项目,上海市成立了投资主体上海同盛投资(集团有限公司,而浙江省也成立浙江同盛投资(集团有限公司。为建设深水港项目中的跨海大桥,还同时成立大桥项目公司。在投融资体制上实行投资、建设、运营、监管四分开的创新模式。两地合作以公司方式投资建设一座共长34公里,其中海中长达26公里的跨海大桥,这是目前世界上海洋跨度最长的前所未有的重大基础设施工程,也是重大基础设施工程对政府直接投资模式的重大突破。

建国以来,由于基础设施例如机场、桥梁、码头、隧道、公路等建设项目,都直接关系到我国城市的发展和国计民生的根本利益,所以,各级政府的领导都把这些项目作为任职期间的实事和大事来实施;而且随着各地经济实力的增强,这些项目投资的规模或数量也日益增长,并逐步形成了以国家投资(主要是中央政府为主、以地方政府投资为补充的体制,这也是我国基础设施投资的基本框架。以国内高速公路为例,中央和地方政府的共同投资体制发挥了明显的作用,“八五”期间,高速公路总里程从574公里发展到2141公里,平均每年建成300公里。进入“九五”期间,则以每年新建1000公里的速度发展,至1997年末,全国已建成4771公里高速公路。1998年开始,国家通过发行专项债券方式筹措建设资金,全国公路建设的投资额每年超过500亿元。因此,相当一段时期以来,各级政府尤其是积极性更高的地方政府作为投资主体所构成的政府投资模式,是我国基础设施建设最主要的投资模式。

上述政府投资模式,其投资主体决定了运作模式的非市场化,各级政府负责官员往往把重大基础设施的投资建设作为自己任职期间的政绩体现,因此,此类建设项目的运作,较多地反映长官意志和行政政绩而不反映市场机制和市场规律。

但是,近年来由于基础设施的公益性和相对稳定的回报,以及政府对企业投资和外资投资 的鼓励,在国内的内资企业中,出现了以基础设施投资为主的公司。这些公司一般有银行或金融机构作后盾,有相对充足的资金,往往能够筹集几亿、几十亿人民币的投资量,这是以市场主体而非政府作为主体参与基础设施的投资,该市场主体作为各级政府投资的补充,参与基础设施建设。很显然,以公司方式的市场主体以市场方式参与基础设施投资建设,一般不反映长官意志和行政政绩,而以市场规律为行为准则。

作为一种投资模式,内资投资的市场方式一般可分为三种情况: 一种是内资本地投资。通常是当地政府许可的具有相应开发资质的公司募集资金,用适合当地具体情况和特点的方式开展基础设施建设,例如,海南省三亚市在90年代初实施的“十路四桥”计划,其基本投资模式是内资本地投资。海南省人大为此

专门通过地方法规《海南省基础设施投资综合补偿条例》,赋予这种投资方式以法律依据。

另一种是内资异地投资。这有两种情况,一种是异地的国内企业被本地投资者作为募集资金的对象吸收投资;还有一种则是异地国内企业获得当地政府的特许,作为独立投资主体的国内企业在异地实施基础设施的投资、建设。

此外,最近还出现了跨地区的重大基础设施内资异地合作共同筹集资金的模式,例如,浙江省和上海市合作对深水港以及跨海大桥的投资建设。

上述非政府的企业或私人的投资模式在市场中的运作实践,事实上已经和国际投资基础设施的BOT模式结合,并且在市场规律的作用下,结合中国的具体实践采取了一系列变异模式,这是法学理论界不得不给予高度关注的新的市场运作方式。所谓BOT,一般指在涉及公众利益的大型基础设施的建设、经营、移交过程中,由当地政府特许的、由私营的或非政府的财团投资的、以一定期限的经营盈利作为回报的投资模式。这种模式并非是唯一的,即便在国外,这种模式本身也在不断变化,并出现了BOT前提下的新模式。

利用各种外资筹措基础设施建设资金,这也是我国城市发展的基本方针之一,各地地方政府对此具有更大的积极性。外资参与基础设施建设已经有较大的规模。以公路建设为例,我国利用世界银行、亚洲开发银行和日本道路公路协会资金贷款至1997年底已达100亿美元,近几年又从商业资本财团引进70亿美元。外资投资更多、更普遍的方式是私营企业的投资,即BOT方式的投资。结合我国的运作实践,BOT投资方式在我国国内的实际运作方式已经发生了很大的变化,一个突出的表现是外资方更热衷于采取购买已营建完毕的基础设施,经营一定年限后再转让给当地政府的新方式,即POT(购买-运作-转让方式来运作。显然,以BOT模式或者BOT变异模式投资国内基础设施建设,其基本特点是以市场方式运作的,只是这种市场化运作更多地涉及外资的投入以及更多地带有国际资本运作的市场特点。

因此,基础设施市场化运作的基本特点可归纳为:

1、项目的投资主体系非政府的市场主体;

2、项目的建设和经营及期限须获得政府的特许权;

3、投资成本收回及赢利依赖当地政府特许的经营权;

4、投资的风险由投资主体自行承担。

基础设施的市场化运作必然带来投资模式的探索和创新,而随着外资的大规模涉足中国的基础设施的投资、建设,采用BOT投融资模式进行基础设施建设的国际惯例,也必然会在中国的土地上以适合中国国情的方式在市场运作中得到创新和发展,因此,研究基础设施的市场化运作以及BOT模式在中国基础设施建设市场化运作中的变异适用,就成为法学理论界不得不关注的重大课题。

二、国内基础设施建设借鉴BOT模式及其变异适用

BOT是一种国际通用的主要适用于公共基础设施建设的项目投融资模式,其操作的典型形式是:项目所在地政府授予一家或几家公司或私人企业所组成的项目公司以特许权利──就某项特定基础设施项目进行筹资建设(少量投资,大量融资,在约定的期限内经营管理,并通过项目本身的经营收入偿还债务和获取投资回报,在特许期届满后将项目设施无偿转让给所在地政府。

企业资本或私人资本在介入基础设施项目的运作过程中,由于基础设施种类、投融资回报方式、项目财产权利形态的不同,BOT方式出现了不同的变异模式,如BOOT(建设-拥有-经营-转让形式、BTO(建设-转让-经营形式,BOO(建设-拥有-经营形式、ROT(整顿-经营-转让形式、POT(购买-经营-转让形式等等。

国内较早正式采用BOT模式进行基础设施建设,以1996年的广西来宾电厂建设作为代表。在此前后,各地根据本地的具体情况采用类似BOT方式的基础设施的建设模式不断发展,为规范其投资行为,各地制订了一系列地方法规或规章。例如,为适应本地投资资金匮乏而基础设施建设迫切需要的具体情况,海南省于1994年5月,由地方人大出台《海南经济特区基础设施投资综合补偿条例》,该条例针对海南省

实际情况,对基础设施的规划、建设用地方式以及投资补偿作了明确规定。这是地方立法对各种大型基础设施市场化投资模式以及政府补偿方式的具有探索性的突破。

无独有偶,为吸引外资加大地方基础设施的投资,1994年2月,上海市人民政府颁布了第一个BOT投资模式的操作性地方规章《上海市延安东路隧道专营管理办法》,明确由上海市人民政府授权上海中信隧道发展有限公司(投资外方为香港中信泰富有限公司经营、管理延安东路原隧道,投资兴建并经营、管理新隧道(即延安东路隧道复线的专营权,特许期限30年。此为上海市第一个有关专营基础设施的特许性文件。此后颁布了诸如两桥一隧、奉浦大桥、大场自来水处理厂、沪嘉高速公路、徐浦大桥、延安高架路、内环高架路和南北高架路、逸仙路高架和蕴川路大桥、沪宁高速公路(上海段等多个专营管理办法。海南和上海等地的不同立法,为借鉴BOT模式的变异适用创造了条件。

以上海市为例,基础设施市场化运作借鉴BOT模式的变异适用,建造和经营的投融资阶段以及特许权授予方面,先后出现不同的情况。

1、关于投融资项目的施工营建及风险控制。

上海市在基础设施市场化运作过程中,经历了参照和变异适用BOT模式的发展阶段;而投融资方式是否包括项目的施工营建成为变异适用的两种主要方式: 第一种是包括施工营建的投资模式:这是一般意义上的BOT模式,也即投融资阶段包括建造、经营和转让三个阶段,其典型案例为前述上海市延安东路复线隧道建设项目。在上海市政府制订延安东路隧道专营管理办法的同时,我所在的上海市建纬律师事务所从1993年底接受上海中信隧道发展有限公司(即项目公司和上海隧道股份有限公司的共同委托,起草隧道工程总承包合同。政府投资的基础设施在未进入市场之前,是一套计划体制下的传统运作模式,上海早在六十年代建设打浦路隧道和延安东路原隧道时,都是用计划任务书的方式组织施工的。所以,当我们在起草、制作延安东路隧道复线总承包合同时,所面对的既是BOT条件下运作的项目投资,又是一个全新的没有现成资料可参考的复杂的非诉讼法律事务。我们在建设部有关部

门的帮助下,找到了香港西线隧道总承包合同英文版文本。由于西线隧道也是BOT条件下运作的,又由于外资投资者也是香港的客商,我们参考了香港的隧道总承包合同文本、国际承包工程通用的FIDIC合同文本以及国内由建设部和国家工商局推荐使用的文本,并根据延安东路隧道BOT运作模式和专营管理办法等有关文件的商业条款,在1994年初,完成了总承包合同文本的制作和修改工作,并顺利通过了双方当事人的审核,为整个工程于1994年1月正式开工创造了条件。该文本比起当时建设部的标准示范文本,在强化施工造价、质量和进度控制三大方面设置了许多新的结合上海地方特点的条款,明确了分阶段结算和节点工期具有合同约束力的原则,并特别设定了工程保险、履约保证、索赔程序、质量监理等条款,而这些条款所载明的内容正是项目发起人和融资者在工程建设期间对巨大风险的责任和防范所最为关心的问题。

在外资投资模式需要经历施工营造阶段的BOT运作前提下,工程能否顺利按预定的期限竣工交付使用,是整个BOT投资模式能否成功的关键。而工程营建又面临着一系列的风险。隧道工程除了施工本身的艰难危险以外,工程周期、质量、成本的控制等构成了BOT项目能否顺利完工乃至整个BOT项目能否顺利运作的风险体系,因此,总承包合同就成为分解、分担风险,强化和落实风险管理责任最重要的法律文件。由于延安东路隧道复线总承包合同较好地解决了上述问题,合同条款完整、严密、具有操作性,为整个复线隧道工程于1995年11月28日提前竣工,奠定了法律文件的基本框架及其成功基础。上海延安东路复线隧道的顺利建设,表明上海市完全有能力实施包括施工营建在内的完整意义上的BOT模式的三阶段的典型模式运作。

第二种是不包括基本建设的投资模式:比如上海两桥一隧(打浦路隧道、南浦大桥和杨浦大桥、内环线高架路和南北高架路等项目的投资模式,是BOT(建设、经营和转让模式变异为POT(购买、经营和转让模式。即由政府出售已建成的、能够正常运转的完好的基础设施并授予特许专营权,由投资者购买基础设施项目的股权和特许专营权。

之所以会形成这样一种在项目基本建设完成之后的特许经营的安排,除了每个项目本身的特殊情况外,不可否认的一点是,有些境外银企等投资者对在我国境内进行工程项目的施工建设的法律环境和经济环境缺乏估计,认为存在相当的不可预见的潜在风险,于是索性就避免了对此高风险阶段的介入。但是,作为一种外资投资模式,也有其存在的现实性和合理性。

就外资投资基础设施不经历施工营造阶段的两桥一隧特许经营项目而言,其涉及的法律问题的一个重心在于桥梁、道路交通的政府管制和企业运营之间的统一协调问题,具体涉及诸

如确定特许经营期间的收费、与周边同类设施收费的同步调整、交通安全事故处理、交通管制等问题。另一个重点是有关政府在特许经营期满无偿收回设施的问题,具体涉及经营期内设施折旧费和维修基金的提取和使用、维修和检修的要求,资料和管理方式的移交,收回后一定期限内最低运营资金的保证等等。

不包括项目建设的BOT投融资模式的变异适用,表明在市场条件下,BOT投融资的双方在涉及到项目营建本身这样重大的问题上,也有可以探讨的余地,这本应由市场需求决定。这种适用BOT模式的变异,扩大了基础设施投融资的适用范围,或者说,是市场的需求决定了BOT模式变异适用的新模式。

2、关于经营特许权授予方式。

BOT投融资模式的核心内容在于项目公司对特定基础设施建成后的特许专营权的获取,以及特许专营权具体内容的确定。因此,不论以何种BOT方式或类似于BOT方式运作的基础设施,其特许文件的授予或获取,都是投资主体决定投资基础设施项目建设的关键和前提。

在上海市,基础设施经营特许权的授予,先后出现行政方式和市场方式两种不同形式,这也是基础设施市场化运作前提下BOT投融资模式变异适用的又一个重要表现。

第一种是以行政方式授予。上海市对基础设施投资的经营权的特许方式,原先主要由政府或政府部门以行政方式授予。1994年以来,上海授予基础设施项目特许文件有以下几种表现形式:(1政府通过立法性文件确立授权关系,例如前述由上海市人民政府通过《上海市延安东路隧道专营办法》的颁布授予专营特许权;(2以合同或协议的形式确定特许关系,即由政府或政府授权部门与项目主办人签订项目的特许合同或协议;(3同时使用上述两种方式来确定授权关系,即先由政府单方面公布项目立法性文件,然后再由政府或授权部门与项目主办人签订特许权授予的合同或协议。

通过政府就某特定项目公布立法性文件来特许授权,或者通过具有政府背景的、某一领域主管部门的国有公司出面与项目主办人签订专营合同,政府实行直接监控,该专营合同实质仍是基于行政行为而由政府认可的公司以行政方式授予特许专营权。

第二种是以市场方式授予。这主要是指前不久在上海出现的以招标方式授予基础设施经营特许权。去年下半年以来,上海在浦东计划建设一座日处理20万吨污水、需投资10亿元人民币的大型基础设施,政府主管部门上海市水务局采用招标设立项目公司并对该项目公司授予特许权的市场运作方式。政府主管部门采用公开、公平、公正和市场竞争方法择优决定特许权的授予者,这是对传统的行政授予方式的重大变化。本项目招标方的招标文件允许有资格、有能力的企业单独或联合投标,联合投标须由联合各方提供投标前合作协议书。依招标文件约定的招、投标程序,凡中标者经考核后方授予建设、经营污水处理厂以及20年的特许经营权和相应土地的无偿使用权。这种特许权授予方式改变了以往由政府直接授予或通过

政府下属公司与投资者合作经营方式授予的行政授予方式，给基础设施市场化运作以更大的 变异空间。重要的是，被授予特许权的项目法人，在中标之后还必须进行一次确定项目承包 人的建设工程的招投标，于是，本项目的建设过程会

涉及到二次招投标，这是市场化运作的 最新操作模式，这同时对基础设施市场化运作提出了一系列需要解决的新的法律问题。例如： 联合投标体中标后至特许权正式授予的运作期间，包括对承包人的招标，均非以公司形式运 作。联合各方应承担连带责任，而一旦获得特许权以及项目公司正式成立后，则可以公司方 式承担以注册资本为限的有限责任，这种先连带责任后有限责任的过渡阶段的法律责任方 式，对合同关系的设定以及采取不同应对措施，提出了不同于以往的新的运作要求。建造、经营大型基础设施，以 BOT 模式在国内的变异方式反映了在市场条件下，投资者 把 BOT 投融资模式的国际惯例与中国的现阶段市场运作实际相结合的发展趋势。在投资主 体、建设阶段以及特许权授予方式等 BOT 模式的最关键的操作层面出现的变异和新情况、新特点，给我们法学研究和实务研究相应提出了一系列必须解决的新课题、新要求。市场化 运作的基础设施建设的蓬勃发展，客观上要求法学研究应结合市场运作的实际情况尽快提出 规范其行为的研究成果，这是当前研究 BOT 投融资模式的突出重点。

三、基础设施市场化运作应引起重视的法律问题 由于我国目前并没有基础设施投资法，也没有有关 BOT 方式进行投融资的法律规定，而 现有的行政部门规章和地方立法又没有普遍适用和确认行为效力的约束力，因此，我们进行 讨论的市场化运作的基础设施建设，一旦引起争议形成诉讼，则会陷入无法可依的判断误区 和法律尴尬，这是一个严重的法律问题。本人和浙江李旺荣律师共同承办过一个标的 1.7 亿元人民币、因市场化运作一条干线公路 而引起的诉讼案件，这是国内首例此类案件。1997 年 3 月，我们接受海南三亚市亚龙工贸（集团）公司（下称亚龙公司）的委托，代 理因建设三亚市滨海大道引起的诉讼案件。案件的起因是： 亚龙公司接受三亚市政府的指令 承建三亚市滨海大道，根据《海南经济特区基础设施投资综合补偿条例》，亚龙公司获得占 地 48.82 亩的旧城 5 号小区的开发权作为补偿。经政府有关部门批准，亚龙公司以此与海南 辽经实业公司（下称辽经公司）签订《联合开发协议书》，以 5 号小区开发权为合作对象，辽经公司同意投资 8787.5 万元。签约后，辽经公司先后投入 4650 万元。1996 年 11 月，辽 经公司向海南省高级人民法院起诉，要求确认合同无效，返还已投钱款。亚龙公司则以合作 开发协议书涉及的对象滨海大道是政府直接特许的基础设施项目，辽经公司获得 5 号小区开 发权，实质是政府

对投资基础设施的补偿，这是 BOT 投资模式的变异适用，符合海南地方 人大的法规规定，因而主张合同是合法有效的，亚龙公司并据此提出反诉，要求确认合作开 发有效。本案本诉、反诉合计标的 1.7 亿元人民币，是国内首例因 BOT 投融资模式变异适 用引起的诉讼案件。本文前述基础设施市场化运作中 BOT 投融资模式的变异适用，以及在海南省因此引起的 诉讼案件，都充分说明在基础设施建设领域中，我国境内在缺乏法律依据的情况下，到处发 生着投资巨大的，极易引起争议和诉讼的法律行为。这是一个严重的现实的法律问题，值得 引起立法部门和司法部门的共同关注，更应引起操作层面的当事人和律师的高度重视。为规 范在市场条件下基础设施投资行为，建议：

1、加强国家对基础设施建设以及特许权的立法，使各级政府处于基础设施批准者和未来 所有者的主导地位。在市场化运作的前提下，投资主体的市场化，客观要求明确和强化各级 政府在项目建设中的法定地位和作用。针对基础设施施工土地使用的特殊情况，政府有着国 家土地所有者和国家事务管理者的双重身份，理应在项目建设中发挥重要的作用。对此，国 家立法应明确政府的作用和地位，而政府的作用和地位主要体现于对项目建设、经营以及允 许投资者获得回报的特许，同时国家立法应明确基础设施的市场运作的原则和规范要求，以 满足市场立法的客观要求。

2、具体投资项目尤其是市场化运作项目要有法律文件固定。各地立法部门和政府主管部 门，应当根据 BOT 方式在国际上操作的情况以及各地投资成功的经验，针对不同的基础设 施项目制定相应的诸如《专营办法》等有关法律法规，将具体的政府特许项目用特定的法 律形式固定下来，这种由地方政府制定的具体项目的《专营办法》，比通常使用的政府《安 慰函》方式更有利于增加投资者投资基础设施的信心，有利于具体的 BOT 项目在市场条件 下的实施和操作。

3、明确投资风险的分解方法和渠道，以消除投资者的疑虑。投资者最为关心的是投资回 报及合法、安全获取，因为投资的目的是为了回报。基础设施投资存有巨大风险，根据国际 BOT 投融资变异模式通行的做法，这些风险应当通过一定的措施来分解，政府和投资者需 共同和各自承担一定的风险，政府通常通过承诺和颁布法律来承担风险，同时要明确告知投 资者的风险以及分解这些风险的途径和方法。如此，投资者的疑虑将会消除，信心也会加强。

4、及时研究解决基础设施

市场化运作中出现的新问题。由于基础设施投资、建设过程中 涉及到各方主体以及法律关系本身的交叉性和复杂性，在市场条件下借鉴 BOT 模式的变异 适用，必然会遇到一系列新情况和新问题，项目的操作层面的问题必须及时研究解决。例如 上海市出现的考察、选择污水处理厂的项目法人和承包商的二次招投标的运作实践，对项目 法人授予特许权前后的法律责任是否连带的不同承担方式，就需要项目的运作者和授予特许 权的政府主管部门认真研究，并采取不同的方式规范投资者的行为。

5、加大法律的参与程度，完善超前配套的法律服务。根据目前我国针对基础设施建设法 律法规缺乏的情况，在实施 BOT 方式投资、建设基础设施过程中，行为的合法性尤其重要。BOT 项目投融资会涉及许多领域的法律专业问题，充分发挥律师和法律专家在项目法律服 务中的作用，这是国际惯例和项目操作的客观需要。因此，加大法律的参与力度，尽可能早 地让具有服务能力的律师、法律专家参与其中，这是保证操作严密性、行为合法性的重要手 段，也有利于政府和投资者避免法律上的风险，最终使双方都获得收益。

第二篇：BOT投融资方式在我国的发展与障碍

BOT投融资方式在我国的发展与障碍

文章来源： 《理论前沿》2005年第10期 [作者：文化部机关服务中心 程铖] BOT是英文（Build-Operate-Transfer）“建设、经营、移交”的缩写，其典型模式为：项目所在地政府授予一家或者几家私人企业组成的项目公司特许权利——就某特定基础设施项目进行筹资建设，在约定的期限内经营管理，并通过项目经营收入偿还债务和获取投资回报，约定期满后，项目设施无偿移交给项目所在地政府。我国实施BOT投融资方式的实践是从地方省市开始的。1985年，深圳沙角电厂B厂，是我国第一次BOT方式的实践运用。上海、广州、海南、重庆、深圳、北京等地某些项目均采用BOT方式引进外资建设。1995年5月，国家计委批复广西来宾电厂二期工程采用BOT方式建设，使该项目成为我国第一个经国家批准的BOT试点项目。为规范其投资行为，有的项目所在地政府制订了相关条例和办法，如《海南经济特区基础设施投资综合补偿条例》、《上海延安东路隧道专营管理办法》、《上海市南浦大桥、杨浦大桥和打浦路隧道专营管理办法》等，为BOT方式的变异适用创造了条件。

（一）我国现行BOT立法的主要法律障碍

1.对政府担保的限制性或禁止性规定。

由于BOT项目有巨大的政治风险和商业风险，项目公司往往要求东道国政府在特许授权法律文件中作出种种担保。因此，政府担保与否及担保的充分程度，是投资者进行项目可行性评估的不可或缺的因素之一，是BOT项目能否取得成功的关键所在。

我国法律法规却对政府担保作出了种种限制。1995年1月18日下发了《以BOT方式吸引外商投资有关问题的通知》。第3条规定，“政府机构一般不应对项目做任何形式的担保或承诺（如外汇兑换担保、贷款担保等）。如项目确需担保，必须事先征得国家有关主管部门的同意，方可对外作出承诺”。该通知对政府的非民法意义上的担保，如外汇兑换担保、不竞争担保、经营期担保及项目后勤担保等，也作出限制性规定。

2.对BOT项目范围的限制。

我国2004年重新修订的《外商投资产业指导目录》（以下简称《指导目录》），是当前指导审批外商投资项目的依据，分鼓励、限制、禁止三类，不属于这三类的，即为允许类外商投资项目。按照2002年4月1日实施的《指导外商投资方向规定》“不属于鼓励类、限制类和禁止类的外商投资项目，为允许类外商投资项目”，和“鼓励类外商投资项目，除依照有关法律、行政法规的规定享受优惠待遇外，从事投资额大、回收期长的能源、交通、城市基础设施（煤炭、石油、天然气、电力、铁路、公路、港口、机场、城市道路、污水处理、垃圾处理等）建设、经营的，经批准，可以扩大与其相关的经营范围。”的条文来看，BOT项目范围仍有放宽空间。

3.关于投资回报率方面的法律障碍。

我国政府规定对BOT投资回报率不作保证。然而在BOT项目的实际操作中，已经存在三种投资回报模式，即“自负盈亏式投资回报模式”、“固定比率式投资回报模式”、“弹性比率式投资回报模式”，其中除“自负盈亏式投资回报模式”外，政府均对项目公司作了投资回报率的保证。“自负盈亏式投资回报模式”是指项目公司自负盈亏，承担经营后果。在这一模式中，政府不保证投资回收率，项目公司风险最大，同时赢利的可能性也最大；“固定比率式”是指完全由项目所在地政府按事先协商确定的投资回报率承担投资回报数额，而不管实际经营状况。在此模式中，项目公司风险最小，赢利也最小，由于BOT项目一般担有较大的投资风险，因此政府保证的投资回报率应略高于国际上同期贷款和拆借融资利率；“弹性比率式”是指确定一个投资回报率的上限和下限，经营收入低于回报率时由政府补贴，经营收入超过回报率的上限部分属于政府所有，在回报率上下限范围内的经营收入都归项目公司所有。对项目公司来说，这一模式的风险和赢利机会介于“自负盈亏式”和“固定比率式”之间，是较为稳妥的一种投资回报模式。

（二）建立具有中国特色的BOT法规体系

加强立法是保障BOT投融资方式在我国顺利发展的迫切需要。我国BOT立法，应坚持以下五项原则：

（1）“本土化”原则。既要借鉴国外BOT立法的先进经验，遵守国际公约，尊重国际惯例，更要立足我国国情，从我国的经济发展水平、资源条件和承受能力出发，洋为中用，实现BOT立法“本土化”；（2）“两利”原则。既要维护国家主权和基础设施使用人的利益，又要维护项目公司和投资者的合法利益。在保证国际投资自由化、减少不必要的限制性规定的同时，从我国作为发展中国家的实际出发，保护国家经济主权，维护国家和人民群众的利益；（3）“内外资”平等原则。吸收外资固然必要，好处很多，但国内民间资金日益壮大，吸引国内资金也不应忽视，应给国内外资金平等竞争的法律环境；（4）“兴利除弊”并举原则。对BOT的优势应给予充分发挥作用的法律空间，对可能产生的消极影响和风险则应制定相应的预防措施和化解办法；（5）“情势变更”原则。即特许权协议有效成立至履行完毕前，若发生当事人不可预见、不可防止的客观情况，致使协议存在的基础动摇或丧失继续维持协议则显失公平时，允许变更或解除协议。

第三篇：政府在BOT项目谈判中应注意的法律问题

政府在BOT项目谈判中应注意的法律问题

近年来，越来越多的国内外投资商通过BOT模式向中国各地的环境工程项目投资。所谓BOT即英文Build-Operate-Transfer的缩写，意指建设—运营—移交，即政府(或其主管部门)在一定期限内授权一经济实体(如外商企业或国内企业)建设、管理和维护某基础设施，并在该期限过后无偿转让给政府或其授权机构。为维护在BOT项目中的合法权益，政府在进行BOT项目谈判、签订BOT项目合同时应注意如下问题，以规避BOT项目中的法律风险。

一、特许授权文件在BOT项目中居于核心地位

BOT项目在经过招投标确定项目主办人之后，接下来项目各参与方的运作内容、彼此之间的权利、义务与风险分担几乎全部体现在项目一系列的协议、合同及辅助性文件当。其中经过批准的，符合所在国相关法律条款及现行政策的BOT项目授权协议是整个项目得以融资、建设、运行的基础和核心。具体的BOT项目所采用的法律结构很大程度上是由政府的特许协议决定的，即其他所有贷款合同、工程承包合同、产品购买合同或接受服务合同、运营维修合同、保险合同、担保合同等诸种合同均是以此协议为依据，在特许协议的框架下派生的，从属于特许协议，为实现特许协议的内容而服务的。

特许授权可以有下列几种方式：

（1）政府通过立法性文件确立授权关系；

（2）以合同或协议的形式确定，即由政府或政府授权部门与项目主办人或项目公司签订项目的特许合同或协议；

（3）同时使用上述两种方式来确定，即先由政府单方面公布项目的立法性文件，然后再由政府或授权部门与项目主办人或项目公司签订特许权授予的合同或协议。

笔者认为：比较理想的做法是在具有BOT项目基本立法的前提下，由政府或政府授权部门与项目主办人或项目公司直接签订特许经营协议，使政府与项目主办人在项目利益上的权利义务关系直接化、明确化。

二、特许授权文件的要素

特许协议的内容反映了东道国政府对特许项目授权内容的基本原则与立场，项目其他合同诸如设计建筑合同、运营维护或委托管理合同、供应合同等，都是在遵循特许协议确定原则的基础上派生的，是对特许协议具体条款的细化。因此，一份完备的特许协议必须授权明确、能统管整个BOT项目的建设、运营与移交。

不管特许授权文件的表现形式如何，均应当具备以下主要内容：

1、特许授权范围。规定政府授权部门授予项目公司对BOT项目的设计、资金筹措、建设、运营、维护和转让的权力或其中的部分权利，有时还授予该主办者从事经营其他事务的权力作为补偿或优惠措施。

2、特许期限。即东道国政府许可项目主办者在项目建成后运营该项目设施的期限。该条款与东道国政府及其用户的利益有着密切的关系，通常也是特许权协议的一条核心条款。

3、项目设计、建造施工。主要规定项目的主办者或者其承建商如何从事项目的建设，包括项目用地如何解决（包括土地使用方式、年限、征地费用的承担及偿还等）、项目的设计要求、承建商的具体义务、工程如何施工及采用的施工技术、工程的建设质量、工程进度及工期延误等方面的规定等。

4、项目融资及其方式。主要规定项目进行融资的方式、由谁负责融资、融资的利率水平、融资来源及提供何种担保等。

5、项目的经营和维护。规定主办者经营和维护项目设施的方式、标准和措施（包括技术转让、人员培训），例如是由项目主办者来自行运营项目设施，还是委托其他运营来负责运营；项目设施的维护工作由谁来负责，将采取什么措施来进行维护等。

6、项目的成本计划、收费水平的计算方式及调整。本条款的确定直接关系到整个BOT项目成功与否。主要规定双方在分析确定项目成本计划的基础上，确定主办者对项目设施的收费水平及其计算方式，主办者将如何向项目设施的用户收取服务费及以何种货币计价等内容，如遇特殊情况需对收费水平作出调整的可能性及其程序。

7、能源物资供应。例如在燃煤电站BOT项目的特许经营协议中，应规定东道国政府应保证按时、按质地向项目主办者供应燃煤或其他能源物资，以及规定所供能源的价格及调整。

8、外汇兑换及汇出。规定项目主办者有权将项目收入从人民币兑换成所需币种，并在特许期间支付项目费用、还本付息和支付股本盈利，并规定汇出的程序。

9、项目的移交。BOT项目向政府移交，是政府方面最终、最后，也是最为重要的权益。尽管移交的条件在特许权协议中往往因为距授权时间很远，而难以准确说明，但必须确定原则性条款，以作为日后详细制订移交规则所应遵循的原则。一般必须包括：特许期满项目资产移交的范围、标准、运营者如何对设施进行最后的检修、保修、项目设施的风险转移、移交的方式、程序及费用负担等。

10、协议双方其他的权利、义务。道国政府的一般义务，比如可以规定保证纳税优惠、进出口、入境、就业许可等其他优惠政策，确保第三方不予干涉等等。

项目主办人的一般义务，如遵守法律法规、安全、环境标准、保护考古、地质和历史文物、保险、纳税、利用中国劳动力等。

11、不可抗力。不可抗力情况的范围，发生不可抗力情况后的通知程序、风险与费用的分配与承担、终止协议后双方的义务：如文件的归属、保密等。

12、违约责任。出现违约情况后的处理、补救：包括协议终止及各种类型的赔偿责任。

13、协议的转让。协议的权利义务能否转让，在何种情况下可以由哪一方进行转让及转让或处置（包括抵押、征收）的限制条件等，如对设置财产抵押权的限制。

14、争议解决。争议解决方式：一般选择协商和仲裁，如选择仲裁必须明确仲裁机构、地点、仲裁规则、适用法律、语言、费用的承担等。

15、其他条款：如适用法律条款、通知条款、定义条款等。

此外，特许协议还应包括下列附件：项目可行性研究报告、招投标文件、质量控制和保证、运营参数、保险文件、公司持股人目录等。

三、协议中政府权益的保护

从政府利益的角度，在特许授权协议中政府应当注意保持以下权益：

1、设计阶段：

(1)项目公司必须向政府呈交设计文件及有关数据，政府在设计方案上有审查权；

(2)政府保持对设计方案的修改权，发现项目公司设计方案不符合合同标准时，有要求项目公司修改之权，在修改方案仍然不能接受时，有取消该方案之权，甚至终止项目公司之设计权；

2、施工阶段。施工阶段政府应该考虑对施工保持监督、检查权的深度：

(1)政府通过其代理人对工程实行监督；

(2)政府保持包括工程变更、材料标准在内的审批权；

3、交工验收阶段。政府在工程检测、验收及最终确认上应保有一定权限：

(1)接受独立工程师（或监理工程师）提交的检测通过的书面报告；

(2)指定施工质量纠正的时限；

4、运营阶段：

(1)在运营阶段政府可以要求项目公司或其委托的经营商把以下一些条件列入其有关财务的文件；

a、基础设施运营阶段保证正常的维修与保养；

b、保险的要求；

c、遵守有关法律的要求；

d、向政府定期提供运营情况报告；

e、接受政府与贷款者对运营状况及有关报表、记录的检查；

f、保持政府财务审计及检查财务往来文件的权限；

g、政府委托工程师对工程设施的检查。

(2)有关设施的运营方面，政府要考虑是否保留规定设施开放运营的时数、车辆运行的速度及运行的频率的权力；

(3)运营时间方面，政府要考虑是否保留项目公司以提价方式弥补成本超支的控制权，控制超负荷、超量的运营，过多地偿还债务与分红；

(4)安全方面，项目现场社会安全、防火、事故、灾害处理由谁负责，如果由政府负责，项目公司方面的职责是什么；

(5)劳务政策，在什么条件下项目公司方面必须雇用所在国工作人员，特别是高酬金、高技术的人员；

(6)政府接管运营，如果项目公司无法履行合同职责，中断提供服务，政府被迫接管运营，同时也要担负偿债的义务，这种情况下如河利用项目收入来偿还债务；

一旦项目公司中断服务由政府接管，项目公司必须具备什么条件才可以恢复它的运营权。

在中断运营时，政府接管运营，原有职工是不是继续使用；

(7)最后在授权协议中，还必须审查项目公司在财务文件中有关合同权益的条款是不是明确肯定，会不会违背所在国有关的法律，或受当地法律的否定。

四、目前特许协议谈判的主要问题及解决对策

1、项目的成本控制

BOT项目一旦确定，政府往往要求对项目的规模与成本加以控制，尤其是政府对项目公司承诺固定投资回报率的情况下，外方没有节省成本的驱动力，政府更难对项目进行成本控制。谈判中涉及的具体问题如：

（1）关于折旧费、设施维修基金的提取与使用。在这一问题上，政府（或代表政府的中方）与项目主办人（通常为外方）的分歧主要源于：（a）BOT项目通常由外方（项目主办人）经营管理，项目设施的日常维护与小修小补的成本是政府或中方无法控制的，而且中方往往认为在设施完好的情况下，可能不需要进行更新；（b）折旧费、设施维修基金是否真正用于更新改造，中方难以控制;（c）外方为尽快收回投资，通常要求在项目移交前加速折旧，中方则希望对折旧的提取比例与方式进行控制。

解决的办法是：在特许授权文件中，确定提取、使用折旧费、维修基金的原则，并规定移交前最后几次大修的安排及折旧费的加速提取由中外双方通过移交之前的谈判共同确定。如果有项目合作合同或专营合同，则可进一步约定具体比例。

（2）外方管理人员的薪金。项目公司为外资企业，外方管理人员的薪金及日常开支通常是难以控制的。但项目成本的扩大将直接影响到项目的还贷能力及日后政府接管项目时项目资产状况。因此，对外方管理人员的薪金、费用的控制是必需的。

（3）项目主办人与总承包人、经营管理人等关联企业互相影响，相互提高成本，造成项目合作合同成本居高不下。

2、风险控制。

（1）外汇风险。外汇风险包括外汇汇兑风险和汇率风险。自从人民币达到经常性项目下可兑换以来，外汇汇兑风险已不再是以前国外投资者最为担心的问题。而外汇汇率风险则成了主要的外汇风险。由于汇率波动属于商业风险，政府对此不作承诺。通常外方希望通过合同的方式将此类风险转嫁给中方，如外方会要求电力购买合同中的买方同意根据人民币对美元的汇率起伏调整购买价格。这并不只对外方有利，如果人民币相对美元增值，买方就享受较低的电力价格。中方可以考虑这样的建议。

（2）建设风险

建设风险包括延期竣工、费用超支、建筑质量不合原定标准、中途停建等风险。由于国内对此类风险的控制缺乏交流化和科学化，投资者一般愿意对已完成或基本完成的项目进行融资经营，而避开建设风险。

3、政府担保与承诺。我国法律不允许政府机构进行担保，也不允许地方政府发行债券。不过地方政府可以使用一些间接的手段提供信用担保。例如地方政府可以指定某一资产实力雄厚的地方国有企业作为主要合同的担保人。作为东道国政府，可以在目前政策允许的范围内为投资者提供诸如下列方式的承诺：

（1）政府对投资方最低限度的投资安全保障。政府可以用承诺的方式，保证在不可抗力情况下向外方、贷款方返还贷款本金，以增强外方的投资信心。

政府承诺人民币收入可以兑换成所需外币并汇出境外，并承诺不作竞争性规划，使投资方的最低利益得到保障。

（2）政策优惠。政府可以向项目主办人或项目公司承诺给予一定的优惠措施，作为对本项目投资的奖励或补偿。如给予道路项目的项目公司以经营项目沿线广告的权利；在从事其他特定经营活动时给以免征或减征税费的优惠等。

4、关于投资回报率。在谈判中，项目主办人往往要求政府保证其固定的投资回报率，同时为此提供担保。笔者认为，应当采用更为合理的，即以项目收入为依据的浮动式（弹性）比率的投资回报或纯粹以项目收入为还款和回报来源的方式。

5、关于争议的解决.在争议解决方式的选择上，存在不同的意见。一种意见认为，只能由我国的审判机构或仲裁机构管辖；另一种意见认为，可以接受外国仲裁机构仲裁。折衷的办法是选择向香港国际仲裁中心申请仲裁。

五、结语

综上所述,特许经营协议在BOT项目中居于核心地位，项目的建设、经营、产品或服务的销售等各个重要阶段都紧紧围绕这一中心开展。因此，政府在BOT项目谈判中应当高度重视特许经营协议的起草与签订工作，参照发达国家的经验，应聘请专业律师提供全过程法律服务，从而为我国的市容环境工程的建设保驾护航。

第四篇：中国城市环境基础设施建设与运营市场化问题调研报告

中国城市环境基础设施建设与运营市场化问题调研报告

３．供排水“一体化”模式

在城市污水处理企业化改制过程中，上海和深圳等地还探索出了供排水“一体化”模式，将原属事业单位的污水处理厂与属企业性质的自来水公司合并，形成一个企业集团，同时经营供水和污水处理业务。

２００１年１２月２８日，由深圳自来水集团牵头组建的全国首家大型水务集团成立。原属市城管办管辖的滨河、罗芳、南山污水处理厂及整个排水管网整体并入自来水集团，新成立的深圳市水务（集团）有限公司“身价”达到了６０亿元人民币。２００１年，深圳自来水集团实现供水销售收入６．７６亿元，利润０．８７亿元。市污水处理系统日处理能力为１２５万吨，虽能满足全市污水处理需要，但按照深圳市现行污水处理收费标准（企业０．４元／吨、家庭０．２７元／吨），年运行资金缺口达７０００万元。因此，为取“长”补“短”，深圳市决定实施供排水一体化改革，由自来水厂吸收污水处理厂业务。同时，扩大规模后的深圳水务集团，将逐步通过减持国有股，引进民营投资者，使供排水基础设施建设、管理与运营逐步实现市场化，走上良性循环的轨道，力争用５--１０年时间建设成为一个服务良好、管理科学、有能力参与国际竞争和跨区域经营的现代化水务企业集团。

从供排水“一体化”模式的制度安排上看，它有三个显著的优点。

第一，“回报扶贫”。用供水行业较高的投资回报，补贴污水处理项目的不足。

第二，“技术和管理扶弱”。我国供水行业发展已具有了较长历史，在水处理技术和管理经验方面都较污水处理行业有优势，二者合并后，有助于提高污水处理行业的技术和管理水平。第三，解决污水处理融资的企业法人主体问题。传统运营体制中的事业单位是不允许向社会融通污水处理资金的，改制合并后的企业就可以解决这一问题。同时，由于有供水业务做保障，“一体化”后的企业具有较高的融资信誉和融资能力。

从以上特点看，除了企业化改制中可以采用供排水“一体化”模式外，它也非常适宜或更适宜应用于ＢＯＴ运作方式。这是因为打捆后的项目对民营企业更具投资吸引力，同时，如果没有特殊政策或行政干预，具有回报和技术及管理优势的供水企业，并不见得愿意背“污水处理这个包袱”。

所以，在供排水“一体化”实践中要避免形式上的“一体化”改制，例如，通过行政手段强行撮合，搞“拉郎配”式的机械组合，“一体化”改制后的供水业务按照市场化方式经营，但污水处理仍沿用过去的经营方式，单独核算，运营的资金缺口全部仍由政府补贴，也就是说，虽然供排水业务在形式上合在了一起，但仍按两种机制运行，并没有从根本上实行市场化，没有充分发挥“一体化”模式的优势。因此，未来供排水“一体化”应遵循市场规则，通过市场作用实行结合，避免以行政手段强行改制。

（二）公有私（民）营模式

公有私（民）营模式是较彻底的市场化运营环境基础设施的模式。通过租赁或授权合同方式，政府将公有的环境基础设施运营和进行新投资的责任转让给民营企业，所有设施运营的投资、管理、赢利和商业风险都属于民营企业。其典型应用模式是ＲＯＴ（改造--运营--移交）和ＴＯＴ（转让--运营--移交）。随着实践的发展，公有私营模式衍生出ＢＯＴ（建设--运营--移交）方式，即设施的建设也由民营部门投资，但合同期满后，政府对设施拥有所有权，或者说政府拥有设施的最终所有权。与公有公营模式相比，公有私（民）营模式具有使运营效率更高、服务质量更好的制度基础。

我国东部地区在城市污水和垃圾处理市场化实践过程中，出现了ＢＯＴ、准ＢＯＴ和ＴＯＴ等模式。

１．ＢＯＴ

ＢＯＴ（建设--运营--移交），是指政府与投资者签订合同，由投资者组成的项目公司筹资

和建设城市环境基础设施，在合同期内拥有、运营和维护该设施，通过收取服务费回收投资并取得合理的利润，合同期满后，投资者将运营良好的城市环境基础设施无偿移交给政府。目前，我国已投入运行的ＢＯＴ污水和垃圾处理项目主要有浙江省温州东庄垃圾焚烧发电厂、广东南海市垃圾焚烧发电厂、四川省崇州市生活垃圾处理厂和河北省晋州市污水处理厂等。此外，据不完全统计，目前在建的ＢＯＴ项目有１０多家，在谈的项目很多。

温州市年产生活垃圾４０多万吨，并且以每年８--１０％的速度持续增长。由于原有的两个垃圾填埋场容量已基本饱和，市区没有合适的地方新建垃圾填埋场。在参考其他城市的做法后，决定采用ＢＯＴ模式建设垃圾焚烧发电厂。

温州市东庄垃圾发电厂项目总投资９０００万元，全部由温州市民营企业--伟明环保工程有限公司投资建设和经营管理，运营期２５年（不包括两年建设期），２５年后无偿归还政府管理。东庄垃圾发电厂设计日处理生活垃圾３２０吨，年发电２５００万千瓦。一期工程自２０００年１月破土动工，于当年１１月２８日竣工、并网发电，实现了当年建设当年投产的高速度，并通过ＩＳＯ９００１认证。一期工程投资６５００万元，日处理生活垃圾１６０吨（实际处理量２００吨），每年发电９００万度，扣除工程自身运行耗电２００万度／年外，其余每年７００万度的发电量以０．５２元／度的价格上网出售，另外收取政府垃圾处理补偿费７３．８元／吨。扣除运行费用和设备折旧，东庄垃圾焚烧发电厂收入相当可观，预计投资回收期为１２年。

第五篇：私募股权基金在中国的运作模式专题

私

一募股权基金在中国的运作模式、中国企业海外上市模式

（1）“红筹模式”

“红筹模式”是2006年以前中国企业海外上市的通行模式，也是PE所热衷的模式。这种模式的主要特点是融资来源和退出机制都在境外实现，即“海外曲线IPO”。

这种模式下的一般操作流程是：境内企业实际控制人以个人名义在英属维尔京群岛（BVI）、开曼群岛（Cayman Islands）及百慕大（Bermuda）、毛里求斯等离岸中心设立初始注册资本金为1万美元左右的空壳公司，或购买壳公司→将境内股权或资产以增资扩股的形式注入壳公司→以壳公司名义在香港、美国、新加坡等股票市场上市筹资，从而实现境内企业的曲线境外上市。这样，私人股权投资基金对中国的投资和退出，都将发生在管制宽松的离岸。

PE之所以需要这样做的主要原因有以下几点：

首先，法律政策障碍。在《合伙企业法》修订以后，现行法律法规尽管没有明显的关于合伙制私募基金的禁止性条款，可PE恪于中国相关监管部门在金融证券领域奉行的基本上是“法有明文规定方可为”，而不是一般意义上的“法无明文禁止皆可行”的执法现实，故在专门的私募基金立法或更为细致的相关监管措施出台之前，以有限合伙企业操作私募基金的运作形式，很可能会在新合伙企业法实施以后，像此前的所有同类新生组织模式一样，陷入“只闻楼梯响，不见丽人来”的困境。

其次，风险控制障碍。金融精英们考虑的当然是如何把泡沫吹大，以及安全撤退。而中国政府则要把资金引导至所需要的领域，推动产业升级，避免过度泡沫化。由于中国金融资本在助推产业整合与提升方面明显缺位，导致海外基金成了中国经济的双刃剑。风险控制是监管者进行私募基金制度建设的一大心病，是阻碍我国合伙制私募基金制度建设的真正动因。外资以并购形式大规模进入我国，特别是对一些行业领先企业的购并，前提当然是不能伤害国家的经济安全和必须遵守我国的法律，与此同时，也要顾及其他市场参与者对反垄断和产业安全的关切。

再次，退出机制障碍。PE的核心竞争力是对价值的理解并运用金融杠杆，但国内银行并不提供股权贷款；另外，更重要的是中国PE还面临着股权流通难题，外商如在中国境内投资企业，其股份转让要受到外汇管制、人民币不可自由兑换、公司和税务法规，以及中国本土不成熟的IPO等限制。国内的政策让PE只能离岸操作等。PE不选择直接投资中国企业的本土实体，而要对企业进行改制，通过成立海外离岸公司来控制境内的实体公司。

（2）盛大模式

在发改委和商务部2007年修订后的《外商投资行业指导目录》中，明确列示了限制外商投资和禁止外商投资的行业目录。例如，名优白酒生产、出版物印刷、电网建设和运营、期货公司等行业被列为限制外商投资行业，要求必须由中方控股。再如，稀土开采、邮政、图书出版、新闻网站、互联网文化经营等行业被列为禁止外商投资行业。《外商投资行业指导目录》反映了中国政府有选择地利用外资的原则，体现了政府的行业政策。

然而，众所周知，新闻网站一直被中国政府列为禁止外商投资行业，然而中国的三大新闻门户网站——新浪、搜狐和网易，却全部实现了海外上市。中国最著名的网络游戏运营商，例如盛大、网易和巨人，也都实现了海外上市。那么这些公司是如何在私募股权投资基金的协助下，规避中国政府的行业管制的呢？事实上，这些互联网服务提供商（Internet Service

Provider，ISP）都异曲同工地采用了同一种海外上市模式，称之为“盛大模式”。

盛大模式案例分析

境内ISP运营商A公司是一个纯内资企业，试图实现海外私募和上市。然而，ISP行业是国家禁止外商投资的行业，直接采用红筹模式是行不通的。因此，A公司在PE的建议下，采取了如下做法。首先，由A公司实际控制人在境外离岸平台注册一家壳公司C，由C公司在中国境内设立一家外商独资企业（Wholly Owned Foreign Enterprise，WOFE）B。B公司和A公司将签订一份结构性合同，一方面，B公司向A公司提供全方位的管理咨询和培训等服务，另一方面，作为回报，A公司定期将90%的收入和利润输送给B公司。由于境外壳公司C通过100%控股的WOFE公司B，控制了内资企业A公司90%的收入和利润，那么C公司就可以此为基础，向境外私募股权投资基金进行私募。私募完成后，由C公司到海外资本市场实施IPO。通过上述融资结构，受到政府严格管制的内资企业A，就间接实现了海外上市。

（3）境外期权模式

随着时间的发展，无论是“小红筹模式”还是“盛大模式”再生变数。在大量国家限制类或禁止类行业中的企业纷纷实现海外上市之后，中国政府出台了新的应对措施，即要求这些行业中企业的实际控制人到海外创建壳公司之前，必须获得商务部的审批通过。中国国家外汇管理局颁布《关于完善外资并购外汇管理有关问题的通知》和《关于境内居民个人境外投资登记及外资并购外汇登记有关问题的通知》在红筹上市的几个关键点上设置了层层关口，增加了企业海外上市的时间成本及失败风险。

上述这些措施的实施大大拖延了企业海外上市的进程。然而道高一尺，魔高一丈。企业在私募股权投资基金的协助下，迅速开发出新的海外上市融资架构，称之为“境外期权模式”。

境外期权模式案例分析

境内ISP运营商A公司是一个纯内资企业，试图通过“盛大模式”实现海外私募和上市。然而按照政府相关规定，公司实际控制人王先生如果要到海外创建壳公司，需必须首先获得商务部的审批，显然耗时费力。于是，A公司在境外私募股权投资基金的协助下，设计了一套新的上市模式，该模式分解为以下三个步骤。

第一步：由境外私募股权投资基金在离岸中心设立BVI公司D，其中基金持股90%，A公司实际控制人王先生（假设为王先生）持股10%。D公司在离岸中心设立一家全资子公司C，C公司即为未来海外上市的平台。再由C公司在中国境内设立一家WOFE公司B，由B公司和内资企业A公司之间签署结构性协议，B公司向A公司提供管理咨询服务，而A公司定期将90%的收入和利润输送给B公司。最为重要的是，在D公司的公司章程之外，基金和王先生之间另外签署了一份期权协议，协议约定，一旦B公司在未来某一时期内的利润水平超过目标值（目标值通常设定得非常低），那么基金将把自己所持有的D公司80%的股份（PE原持股90％股份）无条件转让给王先生。

第二步：在约定的期间内，B公司利润水平超过目标值，那么王先生要求履行期权协议，则基金将所持有的D公司的80%股份无偿转让给王先生。行权后D公司的股权结构转变为：王先生持股90%，基金持股10%。

第三步：在C公司实施IPO之前，D公司股东和C公司股东进行换股。基金用所持有的D公司10%的股份，交换D公司所持有的C公司10%的股份。换股结束后，王先生成为D公司的唯一股东，而C公司的股权结构为：D公司持股90%，基金持有10%。在行权和换股结束后，由C公司到海外资本市场上市。最终实现内资企业A公司在海外市场的间接上市。

二、国内上市运作模式

（1）借道外资银行

由于在中国境内设立投资实体，对境外基金的要求较高，而且税收负担较重，因此大多数境外私募股权投资基金尚未在中国境内设立外商独资投资公司。在这种情况下，境外私募股权投资基金要投资于境内上市企业，就面临着资金如何进出中国国境，以及外币资金如何与人民币资金相互转换的问题。从目前来看，境外私募股权投资基金主要通过两种手段来解决这一问题，即借道外资银行或以股东借款的形式进行投资。

(2)股东借款模式

境外私募股权投资基金试图投资于中国A股上市企业，该基金首先在离岸中心设立壳公司C，再由C公司在中国境内成立了一家中外合资企业B，C公司在B公司的持股比例低于25%，因此合资企业B原则上属于内资公司。PE将以B公司为平台投资于中国国内企业。然而B公司的资本金是有限的，必须依赖于境外资金的注入来开展投资。假定内资企业A公司成为基金的目标企业，将由B公司与A公司签署投资协议。那么资金问题如何解决？

PE决定采用股东借款的方式。由C公司向B公司提供借款，利率参照商业银行同期贷款利率。B公司用借款向A公司注资。当A公司成功上市后，一旦锁定期结束，B公司就可以出售A公司股份获得回报，并以此偿还股东贷款。按照中国相关法律法规，外资企业的股东借款在借款和还款时是可以结汇和购汇的，这就完成了整个资金循环。

（3）信托代持股份

如果境外私募股权投资基金试图投资的中国内资企业所处行业是限制或禁止外资进入的，那么基金就很难通过其在中国国内的关联企业直接购买目标企业股份。在这种情况下，前述“盛大模式”也不适用。此时，基金通常会选择通过中国内资企业代持股份的形式来开展投资，其中最常用的模式是“信托代持股份”。

（4）股权回购

境外私募股权投资基金在投资于中国国内目标企业时，时常遇到以下情况：第一，目标企业具有很高的成长性，它们不愿意接受过多的股权投资，因为这意味着丧失更多的剩余索取权，因此它们往往要求基金在提供股权融资的同时提供配套的债权融资；第二，某些目标企业甚至不愿意接受任何股权投资，而是要求基金提供100%的贷款；第三，某些目标企业规模较小，在较长时间内不能达到上市规模，也很难获得银行信贷，但是企业成长性很强，愿意以很高的利率获得贷款。在上述情况中，虽然提供贷款的行为偏离了基金的投资方向，然而很高的贷款回报率也让基金欲罢不能。另一方面，中国政府对非金融企业之间相互提供贷款的行为，存在非常严格的管制，尤其是对贷款利率的管制，要求企业之间的贷款利率不得超过同期银行人民币贷款利率特定的百分比。这就对境外私募股权投资基金对中国目标企业的高息贷款制造了障碍。而基金和企业对此的回应是，采用股权回购方式（假股权真债权）的方法来回避政府对企业间贷款的管制。

（5）收购控股内资投资公司的境内壳公司

中国政府对境外私募股权投资基金在中国境内设立外商独资投资公司的经营实体，施加了比较严格的限制，例如要求提交申请前一年外国投资者的资产总额不低于4亿美元，投资公司的注册资本不低于3000万美元等。这对中小私募股权投资基金施加了较高的进入壁垒。另一方面，虽然境外私募股权投资基金可以不要境内投资实体，通过借道外资银行、地下钱庄、股东借款、第三方代持股份的方式，投资于中国目标企业，然而以上方式均是需要支付成本的，有些时候成本还相当高昂。因此，境外中小私募股权投资基金就产生了既想在中国国内设立投资实体，又适当规避中国政府相关规定的需求。资本逐利的动机是无穷的，它们找到了一个方法，即收购控股内资投资公司的境内壳公司。

收购控股内资投资公司的境内壳公司案例分析

境外私人股权基金试图持有一家内资身份的投资公司。该基金委托中国境内的一家专门从事企业注册的机构，垫资设立了两家公司A与B，其中A公司是一家内资投资公司（根据中国政府的要求，最低资本金限额为1000万人民币），B公司是A公司的控股公司。等A公司和B公司的所有手续办完之后，再由境外基金收购B公司。B公司相应地必须完成企业性质的变更，即由内资企业变更为外资企业。而由于中国相关法律目前存在模糊之处，虽然母公司的性质发生变更，但是并没有强制性规定要求子公司A同时完成性质变更。在这种情况下，基金就成功地钻了法律的空子，通过收购母公司的方法控制了一家内资投资公司。